Contents01 금리가 중요한 이유02 자산배분 관점에서 본 비트코인03 위기 속 빛나는 비트코인01 금리가 중요한 이유디지털 자산 유동성 환경 점검유동성의 증가는 시중에 주식, 부동산, 디지털 자산 등으로 유입될 수 있는 자금의 증가를 의미한다. 시중 유동성을 측정하는 주요 지표인 미국 M2(광의통화)는 그간 꾸준히 증가해 왔으며, 특히 2020년 코로나19 팬데믹에 따른 제로금리와 대규모 양적완화 정책으로 인해 폭발적으로 증가했다. 비트코인 탄생 이후 지금까지 미국 M2*와 비트코인 가격 상관관계는 0.84로 시중 유동성이 디지털 자산 가격에 미치는 영향이 매우 크다는 것을 알 수 있다(1 또는 -1에 가까울수록 뚜렷한 상관관계 존재). 또한 3년 단위로 상관계수 변화를 추적해 보면 M2와 비트코인 가격이 양의 상관관계(+영역)가 있음을 알 수 있다. 하지만 최근 연준의 긴축 정책으로 인해 미국 M2는 약 60여년 만에 처음으로 본격적으로 감소하기 시작했다. M2가 다시 증가하기 위해서는 미 연준의 기준금리 인하가 필요한 상황이다. 기준금리는 2023년 11월 FOMC에서 5.25~5.50%로 동결된 후 지속적인 동결이 나타나고 있다. 미 연준의 기준금리 인하 시점과 맞물려 디지털 자산 시장의 유동성 개선이 나타날 수 있다.*M2 :  협의통화인 당좌예금, 보통예금과 같은 요구불예금에 정기 예금, 정기 적극 등 저축성에 예금을 포함한 통화량자료: FED, Investing.com하반기 금리인하가 나타날까?그렇다면 미국의 기준금리 인하 시점은 언제일까? 2024년 1월 FOMC에서 파월연준의장은 ‘3월 FOMC 때 금리 인하를 할 정도로 자신감을 가질 수준에 도달하지 않을 것 같다’라고 언급하며, 조기 금리 인하에 대한 가능성을 경계했다. 하지만 2023년 9월, 11월 FOMC에서 인플레이션 목표 수준 2% 도달을 위한 추가 정책 강화(Extent of additional policy firming)라는 표현이 사용되었고, 12월 FOMC에서는 혹시 있을 정책 강화(Any additional policy firming)으로 바꾸면서 기준금리의 정점을 시사했다. 24년 1월 FOMC에서는 이런 표현마저 삭제하며 미 연준은 사실상 금리 인상 사이클의 마무리를 인정했다.가장 최근에 있었던 3월 FOMC에서 기준금리는 5.25~5.50%로 만장일치 동결되었다. 점도표에 따르면 2024년 말 기준금리 중간값은 4.625%로 25bp씩 3번의 금리 인하가 예상된다. 이에 하반기부터 본격적인 금리 인하가 시작될 것으로 기대된다. 다만 파월 연준의장의 신중론이 지속되는 상황이다. 파월 연준의장은 4월3일 스탠포드 대학에서 열린 경제 정책 포럼에서 ‘인플레이션이 지속적으로 하락하고 있다는 확신이 커지기 전까지 정책 금리를 낮추는 것은 적절하지 않을 것’이라고 의견을 밝혔다. 금리 인하를 위해 더 큰 자신감이 필요하다는 파월 연준의장의 발표로 인해 금리 인하 기대감이 낮아지는 상황이다. 현재 CME FED Watch에따르면 시장의 6월 금리 인하 확률은 61.5% 수준이다. 최근 PMI(제조업 구매관리자지수)가 시장 전망치를 상회하는 등 예상보다 강한 미국 경제지표 발표가 지속되는 가운데, 당분간 파월 연준의장의 신중론은 지속될 것으로 생각된다. 자료: FOMC자료: CME FED Watch자료: Investing.com*소비자물가지수 :  소비자가 구입하는 상품, 서비스의 가격변동을 나타내는 지수로 인플레이션의 변동을 측정하는 주요 지표02 자산배분 관점에서 본 비트코인비트코인은 안전자산일까?비트코인은 2,100만 개로 한정된 공급량과 반감기를 통한 가치보존 특성으로 인해 디지털 금이라는 평가를 받는다. 비트코인은 금과 유사하게 포트폴리오 리스크-리턴을 최적화할 수 있는 자산으로 활용도가 높아질 수 있을까?비트코인이 1억 원에 도달한 가운데 2024년 4월 8일 기준 금 선물 가격 또한 2,357.8달러로 사상 최고치를 경신했다. 금 가격 상승 원인으로는 1) 미국 연준의 금리 인하 기대감, 2) 안전자산 수요 증가에 따른 각국 중앙은행 및 중국 소비자들의 금 매수 확대 등이 큰 영향을 미친 것으로 판단된다. 금과 비트코인의 가격 상관관계(3y rolling correlation)를 보면 디지털 자산 시장의 특수성이 있었던 크립토 윈터 기간을 제외하고는 대부분 양의 상관관계가 있는 것으로 나타났다. 또한 2023년 하반기 이후 금과 비트코인간 가격 상관관계가 다시 높아지고 있는 것을 알 수 있다. 자료: Investing.com주요 자산군과 비교한 비트코인 수익률자산배분의 기본 개념은 투자자산 간 상관관계를 고려해 포트폴리오의 리스크를 최대한 낮추면서 최적의 수익률을 추구하는 것이다. 불안한 매크로 환경이 지속될 수록 포트폴리오 위험을 얼마나 낮출 수 있느냐가 무엇보다 중요하다. 주요 자산군 과 비교한 비트코인 수익률은 지난 10년간 최상위권에 위치해 있다. 또한 전통 자산군과의 상관관계를 보면 평균 0.27로 낮은 편에 속하는 것을 알 수 있다. 주식, 채권, 부동산 등 다른 자산과의 낮은 상관관계는 곧 비트코인이 카운터파티 리스크에 대한 헷지 수단이 될 수 있다는 것을 의미한다.자료: 블랙록 자료: 블랙록 자료: Ark Invest포트폴리오 다각화의 필수 요소가 될까?리스크-리턴 최적화를 위한 비트코인 적정 보유 비율은 얼마일까? ARK Invest 시뮬레이션 자료에 따르면 포트폴리오 내 비트코인 최적 보유 비중은 2015년~2017년 1% 이내, 2018년~2022년 6% 이내가 적정했지만, 2023년은 19.4%까지 확대된 것으로 나타났다. 즉, 비트코인이 새로운 투자 옵션을 넘어 투자 포트폴리오 다각화의 필수 요소가 되어가고 있는 것이다. 비트코인의 제도권 진입 이후 적극적인 자산배분 전략을 위한 비트코인 편입 사례는 갈수록 더욱 늘어날 것으로 예상된다. 자료: Ark Invest03 위기 속 빛나는 비트코인사상 최고치를 기록한 미 국가부채비트코인의 제네시스 블록에는 ‘구제금융을 앞둔 영국 재무장관’이라는 런던 타임즈의 헤드라인이 담겨있다. 이는 비트코인이 중앙화된 금융 시스템에 대한 불신으로부터 비롯되었다는 사실을 보여준다. 이러한 함의로 인해 2013년 키프로스 정부 위기 당시 비트코인이 안전자산으로 부각되기도 했었다. 향후 기존 금융 시스템 의 위기가 발생할 경우 비트코인의 헤지 성격은 더욱 부각될 것으로 생각된다. 최근 경제 지표들을 살펴보자. 미국 국가부채는 2024년 3월 처음으로 34조 달러를 넘어서며 사상 최고치를 기록 중이다. 2024년 이후 하루 평균 100억 달러 규모의 부채가 증가하고 있으며, 최근 이자부담과 맞물려 부채 증가 속도가 더욱 가팔라지고 있다. 또한 미국 상업용 부동산 이슈가 불거지고 있다. 2025년말 만기가 다가오는 미국 상업용 부동산 담보대출 규모는 약 5,600억 달러 규모로 전체 부동산 대출의 절반을 차지한다. 고금리와 공실률이 지속되는 상황 속에서 대출을 실행한 미국 소형 은행의 리스크가 높아질 수 있다.   자료: 미국 재무부탈달러화 움직임미국 디폴트 우려가 심심치 않게 제기되고 있지만 실제로 일어날 가능성은 희박한 상황이다. 하지만 미국의 달러 안정성 위협이 대두되자 중국 인민은행은 외환자산 규모를 다변화하고, 금 비축량을 지속적으로 늘려왔으며, BRICS(브라질, 러시아, 인도, 중국, 남아공) 등의 국가는 블록체인 기반 결제 시스템 추진 등 달러 영향력 에서 벗어나려 노력하고 있다. 향후 미국 정부의 부담이 증가할수록 이를 대비하기 위한 헷지 거래가 증가할 것이며, 비트코인의 활용 또한 증가할 것으로 생각된다.  자료: 미 연준 자료: Investing.comCAre Digital asset DailY 참고자료01 금리가 중요한 이유240404 파월 연준의장의 신중론240321 3월 FOMC 리뷰240201 1월 FOMC 리뷰240104 앞서나간 조기 금리 인하 기대감231110 유동성과 디지털 자산 가격의 상관관계02 자산배분 관점에서 본 비트코인240306 비트코인과 금의 가격 상관관계는?240227 비트코인의 최적 자산배분 비율은?03 위기 속 빛나는 비트코인240308 미국 국가부채가 갈수록 증가한다면?본 자료는 투자를 유도하거나 권장할 목적이 아니라 투자자들의 투자 판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 업비트 투자자보호센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나 오차가 발생할 수 있으며, 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완벽성을 보장하지 않습니다. 따라서 본 자료를 이용하시는 분은 자신의 판단으로 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정을 하시기 바랍니다. 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체 투자행위에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 경우에 따라 손실이 발생할 수도 있습니다. 아울러 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떠한 경우에도 당사의 허락없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.☞ 업비트 리서치 원문 바로가기

이더리움 유동성 리스테이킹이 84억 달러 규모에 도달했다. 이더리움은 2022년 9월 ‘The Merge’ 업그레이드를 통해 작업증명(PoW)에서 지분증명(PoS) 방식으로 합의 매커니즘을 변경했으며, 스테이킹 된 토큰이 많아질수록 이더리움 네트워크의 보안과 신뢰도가 높아지는 구조가 만들어졌다. 스테이킹 된 ETH는 네트워크에 일시적으로 잠기기에 리스테이킹은 스테이킹 된 ETH를 다른 프로토콜 밸리데이팅 등에 재활용하는 개념을 의미한다. 예를 들어 스테이킹된 ETH를 활용해 이더리움 위에 구축되는 다양한 애플리케이션의 보안을 강화하는 식이다. 투자자 입장에서는 이더리움 스테이킹에 대한 보상 뿐만 아니라 리스테이킹을 통한 추가수익까지 얻을 수 있다. 이러한 이더리움 유동성 리스테이킹은 이더리움 네트워크의 더 많은 혁신을 촉진할 수 있을 것이라는 기대를 받고 있으며, 디앱의 보안 강화를 통해 더욱 신뢰할 수 있는 환경 조성으로 이어질 수 있을지 기대된다.본 자료는 투자를 유도하거나 권장할 목적이 아니라 투자자들의 투자 판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 업비트 투자자보호센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나 오차가 발생할 수 있으며, 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완벽성을 보장하지 않습니다. 따라서 본 자료를 이용하시는 분은 자신의 판단으로 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정을 하시기 바랍니다. 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자행위에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 경우에 따라 손실이 발생할 수도 있습니다. 아울러 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떠한 경우에도 당사의 허락없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.☞ 업비트 캐디 원문 바로가기 

비트코인 현물 ETF 승인 이후 기관투자자 자금 동향4분기 단기성 자금 유입 지속11월 중순부터 비트코인 현물 ETF의 승인 기대가 이어지며 4분기 단기성 자금지표는 호조를 보였다. 1월 10일 비트코인 현물 ETF가 승인되자 비트코인 래퍼자금은 2월 26일까지 총 48억 7,370만 달러가 유입되는 등 사상 최고 기록을 세웠다. 분석 기간 선물 시장에서도 콘탱고가 유지되었고, CME의 미결제약정 비중이 30%대로 상승하였으며 비규제 거래소 대비 CME 베이시스 프리미엄이 심화되는 등 해당 기간 기관 트레이더들이 시장을 낙관적으로 전망하고 있음을 시사한다.장기성 기관 자금은 회복 지연되었으나 개선될 여지 시사3분기 크립토 펀드 운용 자금 규모가 전분기와 비슷한 규모를 유지한 사실은 장기성 기관투자자 자금의 회복 지연을 보여준다. 하지만 민간 자금 조달시장은 전분기 대비 소폭 증가하였다. 또한 장기성 기관 자금이 경기 후행적이라는 점, 특히 이번 분기 중기 및 후기 단계의 자금 조달 거래 건수 및 금액이 증가한 점, 그리고 인프라 섹터 내 L2 솔루션 투자 강세는 가상자산 가격 상승이 지속될 경우 장기성 지표도 천천히 개선될 여지가 있음을시사한다.비트코인 현물 ETF 출시 이후 ETF의 자금 유입 경로 확장현재 미국내 상장된 10개 비트코인 현물 ETF는 각각 1~4개의 AP가 지명되어 있으나, 앞으로는 비트코인 현물 ETF의 AP가 지금보다 더 늘어날 것으로 예상한다. 그 이유는 AP는 유통시장에서 ETF가 원활하게 거래가 이루어질 수 있도록 유동성을 공급하는 역할을 하는데, 1~4개의 AP로는 부족하다는 것이 당사의 판단이다. 이미 비트코인 현물 ETP를 출시한 유럽에서도 현물 ETP 당 5~8개의 AP를 두고 거래가 이루어지고 있다. 이 밖에도 비트코인 현물 ETF는 증시에 상장된 이후 여러 자산관리 채널을 통해 유통된다. 자산관리 채널을 브로커-딜러, 은행 소속 투자자문사, RIA(independent registered investment advisors)로 구분했을 때 각 세그먼트에서 비트코인 ETF에 온보딩하는 데 걸리는 시간은 RIA 채널보다 브로커-딜러 및 은행의 온보딩이 조금 더 늦게 진행될 것으로 예상된다. 2004년 출시된 금 ETF의 선례는 비트코인 현물 ETF가 향후 기관투자자들의 포트폴리오에 더욱 광범위하게 포함될 수 있음을 시사한다. 또한 피델리티가 캐나다 ‘올인원(All-in-One)’ 자산배분 ETF에 비트코인 현물 ETF를 편입한 사례는 자산 구성 비율을 조절하는 일명 ‘액티브 ETF’가 시장의 트렌드로 자리잡으며 비트코인 현물 ETF의 자금 유입 경로가 확장된 것을 보여준다. 미국 ETF 산업도 이와 유사하게 전개될 것으로 기대한다.1월 10일 SEC가 비트코인 현물 ETF를 승인하면서 2013년 신청서 제출 이후 약 10년만에 중요한 이정표가 세워졌다. 이번 결정으로 가상자산에 대한 실질적인 기관 매수 물량이 유입될 것으로 기대됨에 따라 기관 자금의 유출입 및 동향에 대한 시장의 관심이 어느 때보다 높아지고 있다. 본 리포트는 지난 ‘현물 ETF 승인 초읽기, 선행매매에 나선 기관 자금(2023.11.10)’ 리포트에 이어 기관투자자 자금 유입을 나타내는 4가지 지표의 지난 3개월(2023년 11월 중순부터 2024년 2월 말)1간 추이를 살펴보고 이를 토대로 최근 기관투자자의 동향을 분석한다. 4가지 지표는 1)비트코인 래퍼(Wrapper) 2) CME 비트코인 선물 시장 3) 크립토 펀드 운용 자금 규모 4) 기관투자자 지원 사업 현황이며 각 지표에 대한 자세한 설명은 ‘Gradually, then Suddenly: 임계점에 도달한 기관투자자(2021.11.16)’ 리포트를 참조 바란다.Caitlin D. Dannhauser(2017)2에 따르면 ETF와 같은 금융 상품은 기초 자산의 가치에 장기적이고 긍정적인 영향을 미치며 그 파급 경로 중 하나가 바로 ETF가 기관 소유를 증가시킨다는 것이다. 비트코인 현물 ETF도 상장 이후 여러 자산관리 채널을 통해 유통된다. 이는 비트코인의 가치에 장기적이고 긍정적인 영향을 미칠 수 있다는 점에서 매우 중요한 의미를 지닌다. 따라서 본고 후반부에서는 비트코인 현물 ETF에 제도권 자금이 유입되는 과정을 살펴보고 현재 미국 유통 채널 내 비트코인 현물 ETF의 온보딩 상황을 유럽과 비교해본다.1본 보고서에서 “2023년 4분기”는 단순 회계년도 기준이 아니라 코인베이스의 2024년 2월 실적 발표 시점(earnings announcement date)까지 업데이트된 4가지 지표를 기준으로 분석한다. 코인베이스는 분기 실적을 2, 5, 8, 11월에 발표하며 당사가 사용하는 4가지 지표 중 하나인 주주서한도 이때 발표한다. 9월부터 12월까지의 데이터만을 이용하여 4분기 시황을 분석하는 게 아니라, 시장 상황을 최신 데이터로 반영하여 그간의 시장 동향을 모니터링하고 앞으로를 전망하는데 유용한 분석 방법이라고 판단했다.2Caitlin D. Dannhauser, The impact of innovation: Evidence from corporate bond exchange-traded funds (ETFs), Journal ofFinancial Economics, Volume 125, Issue 3, 2017비트코인 래퍼(Bitcoin Wrapper)래퍼 자금은 현물 ETF 승인 이후 역대 최대 규모로 유입 비트코인 래퍼 자금은 비트코인 현물 ETF의 승인 기대가 이어지며 11월 14일부터 1월 8일까지 전반적인 유입 흐름을 보였고 총 11억 1,560만 달러가 유입되었다. 1월 10일 비트코인 현물 ETF가 승인되자 1월 둘째주(1월 7일~1월 13일) 비트코인 래퍼 자금은 11억 8,500만 달러가 유입하였다. 하지만 1월 14일부터 1월 27일까지 비트코인 래퍼 자금은 총 5억 2,030만 달러가 유출되었는데 이는 GBTC를 제외한 다른 9개의 ETF로는 약 39억 달러가 유입된 반면, GBTC에서는 약 44억 달러가 유출되었기 때문인 것으로 보인다. 이후 GBTC발 매도압력이 잦아들며 비트코인 래퍼 자금은 반입 전환하였고, 2월 26일까지 총 48억 7,370만 달러가 유입, 사상 최고 기록을 경신하였다. 2월 26일 기준 비트코인 래퍼자금의 AUM(총 운용 자산)은 674억 달러로 연초(1월 첫째주 기준 523억 달러) 대비 약 29% 증가하였다(Figure 3).한편 이더리움은 분석 기간 총 1억 8,900만 달러가 유입하였는데, 비트코인 현물 ETF 승인 이후 이더리움 현물 ETF 출시 기대가 높아진 것이 이유로 보인다. 분석 기간 다른 알트코인들도 12월부터 전반적으로 유입 흐름을 보였다. 구체적으로 솔라나는 솔라나 기반 프로젝트의 인기에 힘입어 분석 기간 총 5,500만 달러가 유입되었고, 리플은 11월 570만 달러가 유출되었으나 12월부터 반입하여 총 910만 달러가 유입되었다(Figure 4).3테이블의 ‘Other’ 카테고리는 U.S 펀드와 non U.S 펀드를 합친 수치이다.CME 비트코인 선물 시장총 선물 미체결 계약 중 CME 비중은 30%대까지 상승11월 둘째주 CME 미체결 계약은 11만 BTC를 돌파하며 1월 둘째주까지 전반적으로 상승세를 보였고, 사상 최고치인 116,000 BTC를 기록하였다. K33 research4에 따르면 비트코인 롱 포지션을 구축하고 유지하려는 트레이더의 수요가 강하게 유지되며 CME 미체결 계약이 증가한 것으로 보인다. 1월 셋째주부터는 CME 미체결 계약이 크게 감소하였는데 CME 비트코인 롱 포지션의 차익 실현 뿐 아니라, 보다 효율적인 대체상품인 현물 ETF 출시로 선물 기반 ETF로부터 자금이 유출한 것이 원인으로 작용한 듯하다.총 선물 미체결 계약(open interest, OI) 중 CME가 차지하는 비율은 12월 중순부터 30%대까지 상승하며 비트코인 현물 ETF 승인 직전(1월 7일)까지 27~31%대에서 등락하였다. 비트코인 현물 ETF 승인 이후에는 CME 비중이 반락하는 모습을 보였으나, 하락 이후에도 27~30%대가 유지되는 등 이전 분기 대비 상대적으로 높은 수준을 유지하였다(Figure5).비트코인에 대한 기관투자자들의 상대적 관심도를 나타내는 지표인 비규제거래소 대비 CME 베이시스는 12월말 큰 폭으로 반등, 프리미엄이 확대되며 시장 전반의 투자 심리 개선을 기관 투자자들이 주도하는 모습을 보여주었다(Figure 6). 1월초 비규제 거래소 대비 CME 베이시스는 일시적으로 디스카운트로 전환하기도 하였다. ETF 출시 이후 CME 프리미엄이 일시적으로 하락한 것은 현물 ETF 경쟁사보다 비용이 상대적으로 비싼 선물 ETF(e.g. BITO)에서 자금 유출이 이어졌기 때문에 CME 베이시스가 하락하였고 그 결과 비규제 거래소간 간극도 감소한 것으로 보인다. 1월말부터는 비규제 거래소 대비 CME 베이시스는 다시프리미엄으로 전환하였다.같은 기간 CME 선물 시장에서도 콘탱고(contango)가 지속되었다. 비트코인 현물 ETF 승인 이후에는 콘탱고가 축소되었지만, 분석 기간 선물 시장의 기간구조(term structure)는 기관 트레이더들이 해당 기간 비트코인 가격을 낙관적으로 전망하고 있음을 시사한다(Figure 7).4Anders Helseth, Vetle Lunde, “Ahead of the Curve”, November 14 2023, K33 Research.크립토 펀드 운용 자금 규모크립토 펀드 운용 자금은 전 분기 대비 소폭 감소4분기 크립토 펀드 운용 자금 규모는 564억 달러로 전 분기(582억 달러) 대비 약 3.1% 감소하며 500억 달러대에서 등락하고 있다(Figure 8). 단기성 기관 자금 지표와 달리 크립토 펀드 운용 자금은 아직 개선되지 않고 있으나, 4분기5 가상자산 관련 벤처캐피탈 투자 규모6로 살펴본 민간 자금 조달 시장은 소폭 증가세를 보이며 회복세를 보이고 있음을 알 수 있다(Figure 9).5Crypto Fund Research의 크립토 펀드 운용 자금 수치는 2023년 10월까지 업데이트되어 있어 해당 수치와 본 보고서의 분석 기간 간 시간차가 존재함을 참조 바란다.6John Dantoni, “Q4'23 & 2023 Blockchain Venture Funding/M&A Recap”, Block Research.블록체인 분야 관련 벤처 펀딩은 3분기 19억 8,500만 달러에서 4분기 25억 9,400만 달러로 약 29% 성장하며 눈에 띄는 회복세를 보였다. 이러한 자금 조달 시장의 턴어라운드(turnaround)는 투자자들의 신뢰 회복 뿐만 아니라 가상자산 시장의 상승세와도 일치하는 부분이다. 펀딩 데이터가 후행지표라는 것을 감안하면 작년말부터 이어져온 가상자산의 상승세는 앞으로의 펀딩 활동에 반영될 것으로 생각하며, 다음 분기에는 이러한 펀딩 환경이 더 잘 나타나 주목할 만한 성장이 있을 것으로 예상한다.이번 분기에는 시드 펀딩 즉, 스타트업 엔젤투자, 정식 서비스 오픈을 준비하는 단계에 투자가 비슷한 규모를 유지하거나 소폭 감소한 반면, 중기(Mid Stage) 및 후기(Later Stage) 단계의 거래 건수 및 금액이 모두 증가하였다. 물론 이번 분기의 성과가 극단치(outlier)인 가능성도 배제할 수 없으나, 이 단계에서 투자에 대한 위험 선호도(appetite)가 살아날 가능성도 있을 것으로 보여 이 부분에 대한 추가 모니터링이 필요할 것으로 보인다.지난 분기 부진했었던 인프라 섹터도 거래 건수와 모금액 모두 강세를 보였다. 이 섹터에서 가장 큰 증가를 보인 것은 크로스체인 프로토콜인 웜홀(Wormhole)이며, 2억 2,500만 달러의 펀딩 라운드를 완료하여 25억 달러의 기업 가치를 평가 받았다. 이 투자 유치 건은 11월 인프라 섹터에 투자된 총 금액의 53%를 차지하였다. 최근 인프라 섹터 내 거래에서 관찰된 트렌드 중 주목할 만한 것은 L2 솔루션에 대한 투자가 두드러진 사실이다. 전체 인프라 거래 중 상당 부분이 다양한 규모의 L2 인프라와 밀접하게 연관되어 있으며, 이중 주목할 만한 L2 투자 유치 사례로는 Blast, Intmax, Layer N 등이 있다.Block Research에 따르면 2024년에는 모듈형 블록체인과 통합형(모놀리식, monolithic) 블록체인을 중심으로 투자 철학에 차이가 생길 것으로 예상하고 있다. 먼저 모듈식 접근 방식에서는 이더리움(덴쿤 업그레이드), 셀레스티아 같은 데이터 가용성(DA) 레이어에 대한 투자와 관심이 지속될 것으로 예상되며, 옵티미즘, 아비트럼, 스타크넷 등 L2에 대한 투자 수요도 이어질 것이다. 한편, 솔라나를 필두로 통합형 블록체인 네트워크가 다시금 부상할 것으로 예상된다. 최근 솔라나의 가격 상승과 함께 디파이 애플리케이션, 헬륨, 랜더 같은 디핀(DePIN) 프로젝트가 솔라나에 기반을 마련7했기 때문에 2024년 솔라나 생태계 발전 가능성이 높으며, 향후 솔라나 생태계에 대한 투자가 크게 증가할 것으로 예상하고 있다. 솔라나 외에도 세이 네트워크, 앱토스, 수이 등 여타 생태계도 통합 접근 방식에 대한 투자 활동이 강화될 경우 주목해야 한다는 것이 Block Research의 분석이다. 이를 종합해 보면 투자자들이 앞으로 어느 한 쪽을 선호하기보다 모듈형과 통합형 접근방식 및 논리를 다양하게 수용하면서 자산 배분을 다양화할 가능성이 높다는 것을 짐작해 볼 수 있다.또한 작년에 주목을 받았던 몇 가지 테마들이 올해에도 계속해서 탄력을 받을 것으로 예상한다. 위에서 언급한 디핀(DePIN) 외에도 주목할 만한 분야는 실물자산(RWA) 등이 포함되며, 이에 대한 자세한 설명은 당사의 전망 리포트인 “코빗 리서치센터 2024년 가상자산 시장 전망(2023.12.15)”를 참조바란다.7이에 대한 설명은 코빗 리서치의 “2024년 가상자산 투자 테마 - Crypto Theses for 2024(2024.1.19)” 참조기관투자자 지원 사업 현황코인베이스 내 기관 거래량 감소코인베이스의 2023년 4분기 주주 서한(shareholder letter)에 따르면 코인베이스의 2023년 총 거래량은 4,680억 달러로 전년 대비 44% 감소했다. 개인투자자(retail)의 거래량은 전년 대비 55% 감소한 750억 달러, 기관 거래량은 전년 대비 41% 감소한 3,930억 달러이다. 전년 대비 거래량이 감소한 주요 원인은 작년 2분기, 3분기에 가상자산 변동성이 수년 만에 최저치를 기록했기 때문인 듯하다8. 하지만 2023년 한해 동안 코인베이스는 신뢰할 수 있는 가상자산 상품을 제공하고 컴플라이언스 및 규제에 대한 장기적인 접근 방식을 통해 현물 거래에서 시장 점유율을 확보했다.그 결과 4분기에는 2022년 4분기와 비슷한 수준까지 총 거래량이 상승했다. 구체적으로 코인베이스의 4분기 총 거래량은 1,540억 달러로 전 분기(760억 달러) 대비 103% 증가하였다. 가상자산 자산 변동성이 급격히 증가했고 가상자산 가격이 상승한 것도 거래량 상승에 일조했다. 거래량 상승은 주로 비트코인 현물 ETF 승인에 대한 기대감과 2024년 거시경제 여건 개선에 대한 광범위한 기대감이 자본 시장의 '리스크 온(risk on)' 활동에 광범위하게 기여하는 등 다양한 요인에 의해 주도된 것으로 판단된다.개인투자자(retail)의 총 거래량은 290억 달러로 전분기(110억 달러) 대비 164%나 증가하였고, 코인베이스 내 거래량 비중은 19%를 차지하였다. 한편 기관의 거래량은 1,250억 달러로 전체 거래량의 81%에 달했고 전 분기(650억 달러) 대비 92% 증가하였다(Figure 11). 특히 기관 거래량은 2022년 4분기 수준을 회복하였는데 여기에는 비트코인 ETF 승인에 대한 기대감 등 시장 상황이 호전되면서 코인베이스 프라임 거래량이 강세를 보인데 따른 것이다(Figure 12). 코인베이스에 따르면, 4분기 AUM 기준 세계 100대 헤지펀드 중 33%가 코인베이스와 함께 하기로 결정하였고, 제품군 전반에 걸친 대형 기관 고객의 온보딩이 있었다고 한다.이를 통해 거래소내 유동성이 서서히 회복되기 시작한 것을 알 수 있으며 Jump Trading, Jane Street과 같은 대형 마켓 메이커들이 ETF의 AP로 참여하면서 유동성 공급자로 역할을 할 것으로 기대됨에 따라 코인베이스의 기관 자금 지표가 서서히 회복될 수 있을 것으로 기대한다.8이에 대한 설명은 코빗리서치의 “비트코인 현물 ETF 승인을 정조준하는 기관 자금(2023.9.1)”과 “현물 ETF 승인 초읽기, 선행매매에 나선 기관 자금(2023.11.10)” 참조.ETF에 제도권 자금이 유입되는 과정위 4가지 지표를 종합하면 4분기(2023년 11월~2024년 2월) 기관 투자자 자금 유입을 견인한 것은 비트코인 현물 ETF 출시임을 알 수 있다. 먼저 4분기 단기성 기관투자자 자금은 비트코인 현물 ETF 승인 직후 GBTC에서 자금 유출이 있었지만, 2월 26일까지 총 48억 7,370만 달러가 유입되는 등 사상 최대 규모로 유입하였다. 선물 시장에서도 콘탱고가 전반적으로 유지되었을 뿐 아니라 비트코인 현물 ETF 승인 직후에 총 선물 미체결 계약 중 CME가 차지하는 비중이 27~30%대가 유지되는 등 이전 분기 대비 상대적으로 높은 수준을 유지하였다. 이를 통해 해당 기간 기관 트레이더들이 비트코인에 대한 낙관적인 전망을 유지하고 있음을 알 수 있다. 장기성 기관투자자 자금의 경우, 단기성 기관 자금 대비 회복이 더디지만 경기 후행적이라는 점, 자금 조달 시장 내 중기 및 후기 단계의 거래 건수 및 금액이 증가한 점, 그리고 인프라 섹터 내 L2 솔루션 투자 강세를 미루어 보았을 때 가상자산 가격 상승이 지속될 경우 해당 지표도 천천히 개선될 것으로 예상한다.현물 ETF가 제도권화를 앞당기는 중요한 사건임에도 불구 실제로 자금유입이 일어나기까지 뒷단에서 진행되는 과정은 자산운용업계 종사자가 아니면 생소한 것이 사실이다. 따라서 이번 섹션에서는 비트코인 현물 ETF에 제도권 자금이 유입되는 과정을 살펴보고 현재 미국 유통 채널 내 비트코인 현물 ETF의 온보딩 상황을 유럽과 비교해본다. 상장된지 7주뿐인 금융 상품은 본격적인 유통을 위해 보완되어야 할 부분이 많이 남아 있으며 이를 발행 시장과 유통 시장으로 나누어 살펴 보고자 한다.AP 추가로 인한 발행 시장의 확대ETF는 서로 다른 유형의 시장 참여자가 참여하는 두 개의 시장에서 운영되며 흔히 이를 발행 시장과 유통 시장으로 나누어 생각해 볼 수 있다. 대부분의 거래는 일반적으로 투자자가 기존 ETF 주식을 사고 파는 ‘유통’ 시장, 즉 거래소에서 이루어지지만, 유통 시장의 유동성이 충분치 않은 경우 1차 시장(발행 시장)에서 자산운용사로부터 직접 발행받거나 환매할 수 있다. 자산운용사의 발행 및 환매를 돕는 중개자 역할은 공인 참여자(authorized participant, 이하 AP)가 수행한다. 개인 투자자는 1차 시장에 참여하지 않으며, 펀드 제공자와 직접 상호작용하지 않는다(Figure 13).AP는 주로 증권사 혹은 은행과 같은 금융기관으로, 유통시장에서 ETF 주식의 발행과 상환을 동적으로 관리한다. 이 프로세스는 발행된 ETF 주식 수를 조정하고 ETF 가격이 기초 증권의 가치와 일치하도록 유지하는 데 도움이 된다. 각 AP는 ETF 발행사와 계약을 통해 ETF 주식을 생성하고 상환할 수 있는 권리(의무는 아님)를 부여받는다. AP는 자신을 대신하거나 시장 참가자를 대신하여 활동할 수 있으며 ETF 발행사로부터 보상을 받지 않는다. AP의 예로는 메릴린치, JP모건, 씨티그룹 등 우리에게 익숙한 금융기관을 들 수 있다9.9Blackrock, “Authorized participants and market makers – Part 1”현재 미국내 상장된 10개 비트코인 현물 ETF는 펀드 당 1~4개의 AP가 지명되어 있다. 예를 들어 블랙록은 Jane Street을 포함한 JP Morgan securities, Virtu Americas, Macquarie Capital 등 총 네 곳을 AP로 지명했다(Figure 14). 이는 상대적으로 적은 수치이다. 평균적으로 미국내 상장된 ETF에는 24개의 “계약된(contracted)” AP와 5개의 “활성(active)” AP가 있다. iShares 10에 따르면 계약된 AP는 정기적으로 ETF 주식을 생성하거나 상환하지 않더라도 ETF 발행사와 유효한 계약을 맺고 있다. 활성 AP는 펀드의 가장 최근 회계연도에 ETF 주식을 생성하거나 상환한 적이 있는 AP를 말한다.10Samara Cohen, “Authorized participants by the numbers”, Aug 14, 2023당사는 앞으로는 비트코인 현물 ETF의 AP가 더 늘어날 것으로 예상한다. AP가 유통시장에서 ETF가 원활하게 거래가 이루어질 수 있도록 유동성을 공급하는 역할을 한다는 점을 고려하면 현재 1~4개의 계약된 AP 숫자는 부족할 수 있다. 특히 비트코인이라는 신생 자산군을 다룰 수 있는 인력이 늘어날수록 발행 시장의 중개인 숫자는 증가할 것으로 판단한다.이는 이미 비트코인 현물 ETP를 출시한 유럽의 사례를 봐도 쉽게 이해할 수 있다. 유럽의 비트코인 현물 ETP는 5~8개의 AP를 두고 거래가 이루어지고 있다. 예컨대, 2020년 ETC Issuance GmbH에서 출시한 ETC Group Physical Bitcoin(BTCE)은 같은해 Deutsche Börse XETRA에 상장된 이후, 현재 유럽 23개국에서 거래되고 있다. 첫해 Flow Traders B.V.를 AP로 지정한 후 4년이 흐른 현재 Jane Street, DRW Europe B.V., Goldenberg Hehmeyer LLP, XTX Markets SAS, Virtu Financial Ireland Limited 등 5곳의 AP를 두고 있다. 스위스의 21Shares Bitcoin ETP(ABTC)는 23개국에서 거래되고 있으며, Flow Traders, Jane Street, L&S, GHCO, DRW Holdings, Bluefin Europe LLP, Nyenburgh, Virtu Financial Ireland Limited 등 8개의 AP를 두고 있다. 미국보다 9년 정도 먼저 비트코인 현물 ETP를 출시한 유럽의 사례를 통해 미국에서도 향후 현물 ETF 당 AP가 증가할 것으로 예상해 본다.투자 상품으로서의 유통 채널 확산비트코인 현물 ETF는 증시에 상장된 이후 여러 자산관리 채널을 통해 유통된다. Galaxy Research에 의하면 자산관리 채널을 브로커-딜러, 은행 소속 투자자문사, RIA(independent registered investment advisors)로 구분했을 때 각 세그먼트의 비트코인 ETF 온보딩 작업은 수년에 걸쳐 진행될 것이라고 한다. 주로 독자적으로 운영되는 ‘전문투자자문사(RIA)’로 구성된 RIA 채널은 은행 및 브로커 딜러 소속인 투자자문사보다 더 빨리 ETF 접근을 허용할 가능성이 높기 때문에 초기에 온보딩 점유율이 높아질 것으로 예상된다. 반면 은행과 브로커-딜러 채널의 경우, 각 개별 플랫폼 본사에서 어드바이저의 비트코인 ETF 상품 접근을 허용할 시기를 결정한다. 일부 예외적인 경우를 제외하고 은행과 브로커 딜러에 소속된 금융 자문가(financial advisors)는 플랫폼 본사의승인 없이는 특정 투자 상품을 제공/권유할 수 없다. 플랫폼은 새로운 투자상품에 대한 액세스를 허용하기 전에 특정 요건(예: 1년 이상의 트랙 레코드 또는 일정 금액 이상의 AUM, 일반적인 적합성 문제 등)을 요구할 수 있으며, 이는 액세스 램프 주기(access ramp cycle)11에 영향을 미친다. 그래서 Galaxy Research는 RIA 채널보다 브로커-딜러 및 은행의 온보딩이 조금 더 늦게 진행될 것으로 예상하고 있다12..궁극적으로는 고객들의 투자 수요가 특정 플랫폼의 ETF의 온보딩 여부를 결정짓는데 크게 작용한다. 이에 관해서는 2021년 World Gold Council이 분석한 결과13를 참조해 볼 수 있다. 해당 연구에 따르면 기관투자자들의 평균 자산배분 프로필과 3년 목표 자산배분 비율을 비교했을 때 가장 큰 증가가 예상되는 부분은 ‘기타’ 자산군(2% 포인트 증가) 및 대체자산(1% 포인트 증가)에 대한 부분이었다(Figure 15). 이러한 카테고리가 성장세를 보일 것으로 예상되는 이유는 장단기적으로 어떤 경제 시나리오 하에서도 투자자들에게 어필할 수 있는 다양한 자산을 포함하고 있기 때문이다. 인플레이션이 완만하고 경제가 안정적으로 성장하는 '골디락스' 환경으로의 복귀, 새로운 인플레이션 시대로의 재진입, 자산 가치의 급격한 디플레이션 등 투자자들은 상반된 시나리오를 모두 고려해야 하는 불투명한 경제 상황에 처해있다. 이처럼 향후 3년 동안 포트폴리오를 어떻게 포지셔닝할지에 대한 투자자들의 합의가 형성되기 어렵기 때문에, 여러 시나리오를 대비하는 포트폴리오 구성에 대한 수요가 높은 것이다. 기관투자자들의 자금이 투자하기 용이하게 랩핑되어 있는 비트코인 ETF의 수요가 지금 같은 시기에 더욱 매력적으로 보일 수 있는 이유이기도 하다.11액세스 램프 주기(access ramp cycle)란 비트코인 ETF와 같은 새로운 금융 상품이 다양한 시장 참여자에게 점차적으로 접근하는 과정을 의미한다.12Charles Yu, “Sizing the Market for a Bitcoin ETF”, OCTOBER 24, 2023, Galaxy Research.13Andrew McCollum, “Rethink, Rebalance, Reset:Institutional Portfolio Strategies for the Post-Pandemic Period”, Q3 2021, World Gold Council.이 연구의 또 하나 흥미로운 점은 당시 5개 기관 중 약 1개 기관 꼴로 포트폴리오에서 금을 특정 비중으로 보유하고 있으며, 세계 최대 기관 또는 자산 규모가 100억 달러 이상인 기관(27%)에서 가장 많이 보유하고 있다는 것이다. 기관 투자자들의 평균 금 할당 비중은 4% 정도였고, 응답자 중 약 50%가 “포트폴리오에 금을 할당하는 주요 수단으로 금 ETF”를 뽑았다. 해당 연구 기관이 이듬해 발간한 리포트에서도 동일한 결과를 확인할 수 있다14.이를 기반으로 유추해 본다면 비트코인 현물 ETF도 향후 기관투자자들의 포트폴리오에 편입될 것이 예상된다. 최근 캐나다에서는 이미 이러한 사례를 볼 수 있다. 피델리티는 캐나다에서 운영하는 ‘올인원(All-in-One)’ 자산배분 ETF에 비트코인 현물 ETF를 편입하였다. 올인원 ETF는 위험은 줄이고 수익은 극대화하기 위해 주식, 채권 등에 분산투자하는 펀드로, 위험 성향에 따라 4종의 펀드가 있다(Figure 16). 특히 저중간 위험 성향(low to medium)의 ‘보수적(conservative) 올인원 펀드’와  ‘균형(balanced) 올인원 펀드’에도 캐나다 증시에 상장한 비트코인 현물 ETF(Fidelity Advantage Bitcoin ETF)를 각각 1.2%, 2.5%씩 할당(분석 시점 기준)한 부분은 주목할만하다. 피델리티에서는 가상자산을 해당 펀드에 전략적으로 노출하여 분산투자를 강화하고, 가상자산 비중을 소량 유지하여 더 높은 수익률을 기대하는 동시에 기존 전통 금융 시장에 대한 헤지 역할을 할 수 있다고 설명하고 있다.금 ETF가 처음 출시된 20여년전과 달리 최근 수년간 투자자의 니즈에 맞추어 자산 구성 비율을 조절하는 일명 ‘액티브 ETF’가 ETF 시장의 새로운 트렌드로 자리잡았다. 이 과정에서 다양한 현물 ETF가 액티브 ETF의 기초자산으로 사용되면서 자금 유입의 경로가 확장된 것이다. 가상자산 산업에 비유하면 현물 ETF가 레이어 1이고 액티브 ETF가 레이어2인 것에 비유할 수 있다. 이처럼 지난 수년간 진행된 ETF 산업 내의 변화를 고려하면 비트코인 ETF가 금 ETF보다 더 빠른 성장세를 보이는 것은 어쩌면 너무나 당연하다.14World Gold Council, “The use of gold in institutional portfolios”, October 22.법적 고지서본 자료는 투자를 유도하거나 권장할 목적이 아니라 투자자들의 투자 판단에 참고가 되는 정보 제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치팀이 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나 오차가 발생할 수 있으며, 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완벽성을 보장하지 않습니다.따라서 본 자료를 이용하시는 분은 자신의 판단으로 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정을 하시기 바랍니다. 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자 행위에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다.본 자료에 나타난 정보, 의견, 예측은 본 자료가 작성된 날짜 기준이며 통지 없이 변경될 수 있습니다. 과거 실적은 미래 실적에 대한 지침이 아니며 미래 수익은 보장되지 않습니다. 경우에 따라 원본의 손실이 발생할 수도 있습니다. 아울러 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.본 자료에 나타난 모든 의견은 자료 작성자의 개인적인 견해로, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었습니다. 본 자료에 나타난 견해는 당사의 견해와 다를 수 있습니다. 따라서 당사는 본 자료와 다른 의견을 제시할 수도 있습니다.본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떠한 경우에도 당사의 허락 없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.작성자정석문︱Peter Chung2018년 코빗 입사. 사업개발팀을 거쳐 현재 코빗 리서치센터장 역임중. 그 전에는 커리어 대부분을 홍콩과 뉴욕 금융권에 종사. Goldman Sachs, UBS, Credit Suisse, Nomura를 거치며 top-tier 글로벌 자산운용사 들을 담당하여 아시아 주식 법인 영업을 주도했다. 학업으로는 University of Pennsylvania, The Wharton School에서 Finance 전공으로 학사과정을 졸업하였다.최윤영︱Yoonyoung Choy2022년 코빗 입사. (現)코빗 리서치 센터 Research Analyst. (前)삼성경제연구소, 하나금융경영연구소, 서울대 증권금융연구소 근무. 서울대 경영학 박사(Finance 전공). 미시간 주립대, 스미스여대 졸업.☞ 코빗 리포트 원문 바로가기

홍콩은 싱가포르와 더불어 열린 금융 체제를 갖춘 동아시아 금융허브로서 마찰없는 가치 전달이란 가상자산 기술의 핵심 가치제안이 제도권에 잘 융합될 수 있는 조건을 갖춘 지역이다. 기존의 합리적인 금융 산업 규율 체계안으로 가상자산을 잘 포섭하여 전통 금융 산업의 경쟁력을 강화하는 수단으로서 접근하고 있다는 점은 전통 금융권과의 연결고리를 애써 차단하려는 한국 규제당국과 대조된다. 홍콩은 이러한 훈풍에 힘입어 향후 유의미한 가상자산 쓰임새를 만들어 낼 가능성이 높다고 당사는 판단하며 가상자산 허브로서 홍콩의 잠재력을 주제로 본 리포트를 구성하였다. 홍콩이 중요한 글로벌 금융허브로 자리매김하게 된 역사적 배경을 살펴보고 가상자산 활성화 정책이 그 연장선 상에 놓여 있음을 논한다. 끝으로 홍콩 정부의 가상자산 규제 접근 방식이 한국 가상자산 산업에 던지는 시사점을 짚어본다.법적 고지서본 자료는 투자를 유도하거나 권장할 목적이 아니라 투자자들의 투자 판단에 참고가 되는 정보 제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치팀이 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나 오차가 발생할 수 있으며, 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완벽성을 보장하지 않습니다.따라서 본 자료를 이용하시는 분은 자신의 판단으로 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정을 하시기 바랍니다. 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자 행위에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다.본 자료에 나타난 정보, 의견, 예측은 본 자료가 작성된 날짜 기준이며 통지 없이 변경될 수 있습니다. 과거 실적은 미래 실적에 대한 지침이 아니며 미래 수익은 보장되지 않습니다. 경우에 따라 원본의 손실이 발생할 수도 있습니다. 아울러 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.본 자료에 나타난 모든 의견은 자료 작성자의 개인적인 견해로, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었습니다. 본 자료에 나타난 견해는 당사의 견해와 다를 수 있습니다. 따라서 당사는 본 자료와 다른 의견을 제시할 수도 있습니다.본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떠한 경우에도 당사의 허락 없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.☞ 코빗 리포트 원문 바로가기

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바야흐로 구조적 인플레이션의 시대이다. 1990년대 이후 30여 년간 지속되어 온 저물가 기조는 사실상 끝이 났으며, 앞으로 더는 저물가를 기대하기 어려울지도 모른다. 과거에 발생한 인플레이션은 정부의 재정지출 확대, 석유파동에 의한 고유가 등 다소 단기적인 요인으로 비롯되었다면 이제는 공급망 블록화에 따른 비용 상승, 인구 구조 변화에 따른 생산성 하락 및 부양비 증가 등 구조적 요인에 의한 인플레이션이 다가오고 있다. 글로벌 경제는 이제 저성장 국면으로 접어들게 되었고, 고령화 사회는 갈수록 경제 성장의 동력을 감소시킨다. 이러한 상황 속에서 디지털 자산이 나아가야 할 방향은 무엇일까?☞ 업비트 리포트 원문 바로가기이용자 고지 사항본 자료는 두나무(이하 "당사")의 업비트 투자자보호센터에서 작성된 것으로 투자를 유도하거나 권장할 목적이 없으며, 투자자의 투자 판단에 참고가 되는 정보 제공을 목적으로 작성되었습니다. 본 자료는 작성 당시의 당사의 신뢰할 수 있는 내용 및 정보를 바탕으로 하고 있으나, 오차가 있을 수 있고 상이한 정보가 포함되어 있을 수 있습니다. 이에 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완전성을 보장하지 않습니다.본 자료의 발행인을 포함하여 그 누구도 디지털 자산의 가치 또는 지급을 보증하지 않습니다. 디저털자산은 시장 상황, 기술적 변화, 규제 동향 등에 따라 가치가 크게 변동할 수 있습니다. 본 자료에 작성된 모든 내용은 당사의 공식적인 의견과 다를 수 있습니다. 또한 당사는 본 자료가 공개되기 이전 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 디지털 자산 투자는 경우에 따라 원본 손실이 발생할 수 있습니다. 당사는 제공된 자료에 의한 고객의 투자 결과 일체에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떤 형태로든 당사의 동의 없이 복제, 변형, 재배포 될 수 없습니다.

스테이블코인 업데이트Prologue끊임없이 변화하는 가상자산과 디파이 환경 속에서 스테이블코인은 중요한 인프라 중 하나이다. 스테이블코인의 공급과 활동이 증가하면서 스테이블코인 자체적으로도 새로운 프로토콜을 중심으로 기존 플레이어의 패러다임에 변화를 가져오고 있다. 이번 메사리 리포트는 새로운 프로토콜의 특징이 무엇이고 해당 프로토콜이 기존 방식 대비 어떻게 확장된 유틸리티와 사용성을 확보할 수 있을지를 점검한다. 또한 성장의 허브로 두각을 나타내고 있는 솔라나 네트워크와 스테이블코인 머니 마켓의 현황을 분석하여 스테이블코인의 역학 관계에 대한 인사이트를 제공한다. 이는 디파이의 변화를 반영할 뿐 아니라 새로운 프로토콜이 시장의 미래를 재편하고 혁신을 이끌어내는 과정을 보여준다는 점에서 의미가 있다고 생각한다.2024년 2월 2일Research Analyst   최 윤 영코빗리서치센터장 정 석 문핵심 내용• 새로운 종류의 스테이블코인 프로토콜이 등장하고 있다. 이 새로운 스테이블코인 프로토콜이 기존 프로토콜과 차별화되는 핵심 요소는 수익률이 보장되는 스테이블코인을 제공할 수 있다는 점이다.• 이러한 스테이블코인 프로토콜에서 발생하는 수익률은 주로 베이스 체인 스테이킹 보상 또는 실물 자산(real world asset, 이하 RWA)에서 비롯되며, 이는 일반적으로 레버리지 수요 주기(leverage demand cycles)1와는 별개로 발생한다.•  솔라나 네트워크는 지난 30일간 USDC 3억 1,800만 달러가 추가되는 등 스테이블코인 발행과 활동이 지속적으로 증가하고 있다.두 개의 가장 큰 스테이블코인인 USDT와 USDC는 (시가총액이 1,200억 달러에 육박하는 등) 분명 가치를 제공하지만 한 가지 중요한 특성, 즉 보유자를 위한 수익 창출이 부족하다. 스테이블코인 생태계의 두 거대 기업은 미국 달러에 대한 접근성을 원하는 시장의 수요를 충족하지만, 아직까지 보유자에게 기본 수익률(underlying yields)2을 전달하지 못하고 있다. 이제 새로운 스테이블코인 프로토콜들은 계속 성장하는 스테이블코인 파이의 한 조각을 차지하기 위해 물밑 경쟁을 벌이고 있다.가장 높은 수준에서 이러한 새로운 스테이블코인 프로토콜 중 상당수는 기존 스테이블코인보다 우위를 점하기 위해 수익률 보장이라는 방식으로 기존 컨셉을 우회하고 있다. 또한 이를 달성하기 위해 몇 가지 다른 접근 방식을 모색하고 있다 :• 국채 - 마운틴 프로토콜을 통해 KYB3를 완료한 기관은 단기 미국 국채로 뒷받침되는 USDM 스테이블코인을 발행/상환할 수 있다. 마운틴 프로토콜이 리베이싱 USDM 스테이블코인을 통해 수익률을 전달한다는 점을 제외하면, 이 모델은 USDC 및 USDT와 매우 유사하다.•  RWA - 메이커의 sDAI는 메이커 프로토콜 자체에서 생성된 수익률에 의존한다. 현재 이 프로토콜은 약 24억 달러의 RWA 담보자산을 보유하고 있으며, 12월에 530만 달러 이상의 수익(revenue)을 창출했다.• 리퀴드 스테이킹 토큰(LST) - 리브라(Lybra) 프로토콜을 통해 사용자는 본질적으로 수익률을 창출하는 stETH 같은 LST를 예치할 수 있다. 예치된 LST는 eUSD 스테이블코인을 발행하기 위한 담보로 사용될 수 있다. 프로토콜 내에는 사용자가 eUSD를 사용하여 LST에서 생성된 수익률을 획득할 수 있는 시스템이 있다. 이 수익률을 매수하면 사용자가 지급한 eUSD는 LST의 원래 예치자에게 이체된다.• 델타 중립(Delta-Neutral) 전략4 - 에테나 랩스(Ethena Labs) 팀은 델타 중립 전략을 사용하여 USDe 스테이블코인을 생성하는 에테나 프로토콜을 개발하고 있다. 이 전략은 사용자가 수익률을 위해 이더(ETH)를 예치하고 스테이킹하는 동시에 중앙화 거래소를 통해 이더 숏 포지션을 취하는 데 사용된다. 이 전략은 일반적으로 펀딩비(funding rate) 메커니즘을 통해 숏 포지션 보유자에게 보상을 제공한다. 롱 포지션과 숏 포지션의 균형은 델타 중립 전략을 보장하며, 이더 스테이킹과 펀딩비에서 나온 수익률은 사용자에게 돌아간다.이러한 새로운 스테이블코인 프로토콜의 수익률 엔진은 일반적으로 크게 두 가지 범주 즉, RWA(국채 포함) 또는 베이스 체인 스테이킹 보상 중 하나에 속한다. 이전에 온체인 투기적 수요가 USDC, USDT 같은 스테이블코인의 주요 수익원이었던 반면, RWA와 체인 스테이킹 수익률은 모두 온체인 투기적 수요와 무관하다는 점에서 역사적 전환이라고 볼 수 있다.일반적으로 이러한 스테이블코인은 에이브나 컴파운드 같은 대출 프로토콜과 관련된 유동성과 이자율에 의존했었다. 이러한 다양한 수익원 간의 중요한 차이점은 대출 프로토콜은 레버리지의 한 형태로 작용하는 반면, RWA와 스테이킹 보상은 대개 레버리지 주기(leverage cycles)와 별개로 발생한다는 점이다.대출 프로토콜에서 생성되는 스테이블코인 수익률은 레버리지 수요에 따라 자연스럽게 상승과 하락을 반복한다. USDC 또는 USDT 보유자의 입장에서 이는 최적의 환경이 아니다. 보유자는 잠재 수익률에 대한 불확실성을 안고 있으며, 수익률에 접근하기 위해 관련 없는 다른 프로토콜(예: 대출 프로토콜 또는 일드 애그리게이터5)과 상호작용해야 한다. 적극적으로 수익률을 추적하고 대출 프로토콜 간에 자금을 이동하는 데는 실제 비용이 발생하며, 연파이낸스와 같은 일드 애그리게이터는 서비스에 대해 프리미엄을 청구한다. 반면, 새로운 스테이블코인 설계에서는 스테이블코인을 보유하는 것만으로도 사용자에게 수익을 제공한다. 이러한 스테이블코인 프로토콜 중 상당수는 아직 초기 단계에 있지만, 예를 들어 리브라는 이미 610만 달러 이상의 수익을 지급했으며 발행량은 약 1억 2,000만 달러에 달한다. 에테나의 USDe는 이미 1억 1,000만 달러 이상의 발행량(supply)을 기록했으며, 마운틴 프로토콜의 USDM은 1억 4,500만 달러의 발행량을 보유하고 있다. 또한, 12억 달러가 넘는 DAI가 sDAI를 생성하는 DSR(DAI Savings Rate module)에 예치되었다. 이러한 새로운 스테이블코인 설계에서 생성되는 수익률은 여전히 다소 가변적이지만, 레버리지 수요 주기와는 크게 분리되어 있다. 장기적으로 볼 때, 수익률 창출의 구조적 변화는 새로운 스테이블코인 프로토콜의 강점이자 이점으로 작용할 것이다.1 “레버리지 수요 주기(leverage demand cycles)”는 금융 시스템 안에서 시간에 따라 변동하는 레버리지 수요 수준을 의미한다.2 “기본 수익률(underlying yields)”은 스테이블코인의 기초 또는 토대를 형성하는 자산 또는 메커니즘에서 발생하는 수익을 의미한다.3 KYB(Know Your Business)는 KYC(Know Your Customer)와 비슷한 개념으로 기업에 대해 실명을 확인하는 과정을 뜻한다.4 “델타 중립 전략(Delta-Neutral Strategies)”은 기초 자산 가치의 움직임에 대한 전반적인 민감도(델타)를 최소화하거나 상쇄하는 방식으로 포트폴리오 또는 포지션을 구성하는 것이다.5 일드 애그리게이터(yield aggregator)란 이자 수익을 창출하는 프로토콜들을 한데 모아 최적의 수익률을 제공해주는 서비스를 말한다(출처: 쟁글).스테이블코인 차트북제공 : Messari Screener시가총액 기준 상위 두 개 스테이블코인인 USDT와 USDC는 지난 한 달 동안 발행량이 모두 3% 이상 증가하였다. 특히 USDC는 2023년 11월에 238억 달러로 최저치를 기록한 후 서서히 상승세를 이어가고 있다.페이팔이 개발한 스테이블코인인 PYUSD도 현재 시가총액이 2억 7,400만 달러에 달하는 등 가파른 성장세를 보이고 있다. PYUSD를 디파이에 통합하기 위한 노력의 일환으로, 에이브(Aave)는 현재 이더리움 V3 배포에 이 스테이블코인을 온보딩하는 것에 대해 투표를 진행하고 있다. 또한, 커브의 PYUSD/FRAX 유동성 풀은 컨벡스에서 가장 높은 수익을 내는 기여자(bribers) 중 하나이다.한편, 메이커다오의 MKR은 지난 한 달 동안 이더리움 대비 33% 가까이 상승하며 비교적 강한 가격 움직임을 보였다. 메이커다오 프로토콜은 2023년 4분기에 약 4,700만 달러의 수익을 창출하며 분기 사상 최고치를 기록하는 등 긍정적인 가격 움직임을 지속할 수 있는 강력한 펀더멘털을 보유하고 있다.솔라나 스테이블코인최근 밈코인 활동의 폭발적인 증가와 디파이 사용량 증가, 잠재적인 에어드랍에 대한 기대감으로 인해 솔라나의 이체량이 사상 최고치를 기록했다. 1월 1일 한 주 동안 솔라나에서는 1,200억 달러가 넘는 이체량이 발생하여 이더리움과 트론을 모두 앞질렀다.이체의 출처는 차익 거래를 수행하는 몇몇 주체(entities)로부터 발생한 것일 수 있으며, 이러한 유형의 활동과 빈도는 일반적으로 수수료를 거의 무시할 수 있는 솔라나 및 기타 저비용, 고성능 체인에서만 가능하다.생태계 관점에서 볼 때, 솔라나는 네트워크에서 스테이블코인 발행이 계속되고 있으며, 이는 지난달에 비해 13% 증가했다. 스테이블코인 발행량 기준 상위 8개 체인과는 달리 솔라나는 시장 점유율 기준으로 USDC를 주요(dominant) 스테이블코인으로 보유한 유일한 체인이다.솔라나의 USDC를 구체적으로 살펴보면, 지난 30일 동안 네트워크에는 3억 1,800만 달러의 USDC가 순유입되었다.스테이블코인 머니 마켓 금리에이브와 마진파이 같은 머니 마켓은 전체 시장 내에서 레버리지에 대한 프록시(proxy)로 사용될 수 있다. 해당 프로토콜에서 사용자는 자신의 포지션에 레버리지를 추가하는 수단으로 스테이블코인을 빌린다.전반적으로 스테이블코인 APY는 긍정적인 시장 센티멘트와 함께 계속 상승하고 있다.리퀴티(Liquity)가 제공하는 저렴한 부채는 현재 LUSD 스테이블코인에 대한 높은 수요를 견인하고 있다. 예를 들어, 이더리움 상에 배포된 에이브 V3의 경우 LUSD 공급자들이 최대 18%까지의 수익을 얻고 있다.잠재적인 상승 사이클이 계속 탄력을 받으면서 이러한 스테이블코인 수익률(rates)은 계속 상승할 가능성이 높다.By Seth BloombergJAN 10, 2024 ⋅ Pro원문 링크 : https://messari.io/report/stablecoin-brief-january-10th-2024법적 고지서본 자료는 투자를 유도하거나 권장할 목적이 아니라 투자자들의 투자 판단에 참고가 되는 정보 제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리서치팀이 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나 오차가 발생할 수 있으며, 당사는 어떠한 경우에도 정확성이나 완벽성을 보장하지 않습니다.따라서 본 자료를 이용하시는 분은 자신의 판단으로 본 자료와 관련한 투자의 최종 결정을 하시기 바랍니다. 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자 행위에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다.본 자료에 나타난 정보, 의견, 예측은 본 자료가 작성된 날짜 기준이며 통지 없이 변경될 수 있습니다. 과거 실적은 미래 실적에 대한 지침이 아니며 미래 수익은 보장되지 않습니다. 경우에 따라 원본의 손실이 발생할 수도 있습니다. 아울러 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다.본 자료에 나타난 모든 의견은 자료 작성자의 개인적인 견해로, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었습니다. 본 자료에 나타난 견해는 당사의 견해와 다를 수 있습니다. 따라서 당사는 본 자료와 다른 의견을 제시할 수도 있습니다.본 자료는 어떠한 경우에도 고객의 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 자료의 저작권은 당사에게 있고, 어떠한 경우에도 당사의 허락 없이 복사, 대여, 재배포될 수 없습니다.☞ 코빗 리포트 원문 바로가기

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